“养老”话题成为今年两会热门问题，《政府工作报告》13次提及“养老”，明确“在全国实施个人养老金制度，积极发展第三支柱养老保险。”此前，2023年10月召开的中央金融工作会将养老金融首次提升到“五篇大文章”的新高度。2024年国务院办公厅印发《关于发展银发经济增进老年人福祉的意见》，凸显了解决事关我国数亿人养老问题的紧迫性与必要性。中国人口的“未富先老”“未备先老”问题突出，受资本市场深度调整影响，部分个人养老金基金、养老理财产品出现亏损，国人养老理念不断发生变化，未来养老金融路在何方？准确把握养老金融的发展趋势，对做好养老金融大文章具有重要意义。
趋势一：我国第二波“婴儿潮”将集中退休，养老金融需求巨大
1949年后，我国出生人口在1962-1973年间达到高峰，每年出生约2700万新生婴儿，12年新增了约3.2亿人口，这批人从2022年开始进入集中退休期。国家统计局数据显示，2022年中国出现近61年来的首次人口负增长，比上年末减少85万人；2023年负增长缺口扩大到208万，自然增长率-1.48%。人口老龄化、人口数量负增长将对宏观经济产生深刻的影响，养老金融需求也将迎来新的高潮。
1962-1973年间出生的人口是二十世纪80年代改革开放后“人口红利”的主要贡献者，也是60年后的今天我国迎来的最大规模“退休潮”主力军。国家卫健委预计到2035年，我国60岁及以上的老年人口将超过4亿，占总人口的30%以上，进入重度老龄化阶段。相比解放初期第一波婴儿潮的退休人员，第二波婴儿潮的退休人员文化水平更高，经济条件较好，消费观念较新，他们不满足于衣、食、住、行等基本生活需求，也不再单方面追求产品服务的价格低廉，他们兼顾健康保养、社交旅游、文化娱乐等多种消费，并对品牌、品质和体验有着更高的要求。这部分退休人群将推动养老市场快速扩张。根据艾瑞咨询数据，2030年国内养老市场规模将达到22.3万亿元。世界银行测算认为，只有达到不低于70%的养老金替代率才能维持退休前的生活水平，而当前我国城镇职工养老金的平均替代率约46%，说明养老金替代率有较大的提升空间。相应地，养老金融或将成为我国银行、保险、基金、信托等机构发展业务的蓝海市场。
趋势二：养老理念正从养儿、购房养老转向养老金为主
随着社会发展和人口结构的变化，中国的养老理念正在经历一场深刻的转变。一项问卷调研结果（3860份有效问卷）显示，在当前家庭资产配置的多项资产中，非自住房产成为除银行存款或现金外的主流配置，居民持有率达到47%。但在“未来养老准备项目”这一问题上，居民期望养老资金来源主要是商业养老保险与个人养老金资金账户，选择率分别达到60%、59%，然后才是以房养老、购买普通股票或基金等投资养老方式，而养儿防老的选择率仅有16%（如图）。这一转变，反映出传统的“养儿防老”观念和过去二十年盛行的“购房养老”模式，正逐渐让位于以养老金为主的新型养老方式。
在过去，子女被视为父母晚年的主要依靠，而房产则被视为稳定的资产增值和收益来源。然而，在生育率不断下降、房地产市场趋势性调整的背景下，人们开始寻求更加可靠和专业的养老保障方式，养老观念正逐渐向更加多元和综合化的“养老金防老”方向迈进，个人养老金和商业养老保险成为新的选择。这种转变不仅体现了养老观念的现代化，也表明了居民对个人财务规划和风险管理能力的重视。个人养老金、商业养老保险和社会养老保障这一转变过程中正在形成互补，共同构筑起更为完善和稳固的养老保障体系，不仅为老年人提供了更多、更灵活的选择，也推动了养老金融市场的发展，为金融机构提供了新的业务增长点。
趋势三：政策暖风劲吹，第三支柱养老迎来发展的春天
为了应对“未富先老”“未备先老”等人口老龄化的挑战，国家的政策暖风劲吹。在第一支柱（基本养老保险）现收现付制难以为继和第二支柱（企业/职业年金）覆盖面较小的客观制约下，重点发展第三支柱（个人养老金）是现实的必然选择。国家正以前所未有的力度给予支持和引导。2022年4月，《国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见》对我国个人养老金制度做了顶层设计。同年，人社部、财政部、原银保监会、证监会等部门陆续公布个人养老金实施办法、个人所得税政策、养老基金管理办法、商业银行和理财公司养老金管理办法等实施细则。2022年11月，个人养老金账户在36个城市试点，拉开了从政策到实践的大幕。2023年10月，中央金融工作会议将养老金融上升到金融强国“五篇大文章”的高度。特别值得一提的是，2024年开年，国家出台的首个支持银发经济发展的专门文件，提出了一系列旨在推动银发经济规模化、标准化、集群化和品牌化的措施，不仅为养老金融发展提供了坚实的基础，也为整个养老产业的创新和成长注入了新的动力。
然而，为全面推进个人养老金制度落地实施，发挥其应对人口老龄化的积极作用，我们必须不断对养老金政策进行深入的探索、创新和完善。在缴存政策方面：一是个人养老金准入门槛需要降低，扩大到那些没有基本养老保险的外卖员、网约车司机等自由职业者。二是每年1.2万元的缴存上限也需随着人均收入的提高而逐步提升。三是个人养老金在当年未使用缴费额度可延长缴纳期以便个人更好地进行养老规划。在税收政策方面：一是对于低收入群体需要特别关注，可以在现有EET（个人养老金缴存阶段免税Exempt、投资所得免税Exempt、领取时纳税Tax）模式基础上，增加TEE模式，甚至EEE税收模式的可选择性。二是积极研究对低收入群体的差异化财政补贴政策。
趋势四：夕阳事业催生出朝阳产业，养老产业金融将蓬勃发展
银发经济虽然主要为老年人服务（夕阳事业），但随着1962-1973年的“婴儿潮”集中进入退休期，全社会对养老机构、护理医院、老年用品、康复辅助器具、智慧健康养老等诸多养老产业的需求激增。多样化、高质量养老需求吸引更多社会资本和企业参与其中。从我国“9073”养老模式（即90%左右的老年人居家养老，7%左右的老年人依托社区支持养老，3%的老年人入住机构养老）来看，养老产业金融将迎来重要发展机遇。
首先，居家养老催生大量的适老化改造需求。居家养老占我国养老模式约九成，既符合中国“孝道”传统，也与中国“未富先老”“未备先老”的现状相符。当前，在推进“家庭医生签约服务”“长护险”等多种方式来为居家养老提供“康养+护理”服务的同时，适老化改造也要提上日程，如老小区加装电梯、增设楼道扶手、安装家庭呼叫器与助浴椅等，都离不开养老金融的支持。
其次，社区养老催生民营非营利组织的金融需求。社区养老服务主要由社区食堂、日间照料中心、养老综合服务中心、社区医护康养站等嵌入式养老服务机构提供，该模式相对居家养老的服务更专业，与机构养老比价格更低。但该类养老服务机构单体的规模一般较小，而且组织形式多为民营非营利组织，获取正规融资面临一定的困难。这就呼唤相关政策进一步优化，金融机构积极探索，以提高支持力度。
最后，作为重资产项目，机构养老更离不开金融支持。瞄准高端养老市场的养老地产却颇受大型险企的喜爱，如泰康之家、国寿嘉园、太保家园、中国太平梧桐人家等利用“保险+养老地产” 的模式来投资兴建养老院，打造生活、医疗、娱乐、旅游等一站式的养老综合体，需要大量资金投入。此类高端养老地产的发展也会带动智慧养老产业的兴起，不仅能通过物联网、人工智能、大数据等技术来降低养老机构的运营成本，还能为金融机构提供更加精确评估居民风险水平的模型，从而实现为不同居民量身定制差异化的养老金融服务方案。
趋势五：养老产品投资将发生分化，养老保险有望率先发展
相比养老理财、养老基金，个人养老金保险产品将会在市场周期波动与长期投资运作中展现出独特优势。济安金信养老研究中心数据显示，个人养老金产品收益出现较大分化：截至2023年底，个人养老金产品增加至757只，其中，养老储蓄类产品465只，年化平均利率1.92%-2.79%；养老基金类产品（包括养老目标日期基金和养老目标风险基金）162只，年平均收益率-4.09%；养老保险类产品107只，平均结算利率在3.5%以上；养老理财类产品23只，收益率在2%上下。相比之下，个人养老金保险产品因具有穿越经济周期、锁定未来长期收益的特点，突出稳健性，兼顾收益性、缴费灵活性和保持长期性，这些市场特征将会获得越来越多的投资者的关注。人力资源和社会保障部数据显示，2023年4月末，个人养老金储蓄、基金、保险、理财产品发行数量分别是465只、137只、32只、18只，与2023年底数据对比，这些养老产品增速分别是0、18.2%、234.3%、27.8%，其中养老保险产品数量增速最快，远超其他三类产品。可见，个人养老金保险产品扩容明显，备受投资者青睐。
当个人养老金保险产品优势逐渐被投资者所认可，行业竞争也随之加剧，产品创新的势头将日渐强劲。一方面，金融机构将积极融合金融与健康管理服务，通过资产配置、投资理财、医疗健康指导、财富传承等增值服务全面满足“新老人群”对综合性支持的需求，使养老金不仅是保障，更是实现财富增值与健康管理的强大工具。另一方面，市场将会涌现出更多个性化定制产品，从投资风格、保障类型到退休时间灵活选择，同时匹配个性化投资咨询、风险管理和退休规划等专业服务，让“新老人群”可根据个人需求定制自己的养老金计划，实现养老金保险与生活保险的无缝对接。
趋势六：利率中枢或将下移，养老投资需要全球资产配置
人口结构的演变对利率水平具有深远的影响。一方面，我国已经步入人口老龄化时期，人口结构变化通过有效劳动增长率、总人口增长率、养老金以及人口政策调整等因素的渠道作用，对自然利率施加长期下行的压力。另一方面，随着人口数量红利的消退和国内生产总值（GDP）增速的放缓，无风险收益中枢也在持续下移，并难以在很长一段时间内逆转局面。这类结构性经济问题对养老金与养老资产的保值增值运营形成巨大挑战。全国社会保障基金理事会基本养老保险基金受托运营年度报告显示，我国基本养老保险基金自2016年12月受托运营以来，年均投资收益率5.44%，其中2022年降至0.33%。这一显著变化凸显了养老基金在当前经济环境中面临的投资回报压力。
在此背景下，养老金管理者和政策制定者需要重新审视和调整养老资产的投资组合，以适应不断变化的市场环境。全球资产配置或将成为养老金投资的一个重要方向——通过跨越国界、跨越市场的全球资产配置，投资者具备了更加丰富的优质资产选择空间，分享新兴经济体的人口红利或发达经济体的科技红利。当前，已有不少发达国家采取这一形式，从而博取更高的养老金投资收益。如美国普信退休平衡基金（T. Rowe Price Retirement Balanced），30%的资产配置为非美国资产，近5年、10年的平均投资收益率是5.16%、4.68%（T. Rowe Price官网数据）。又如，挪威政府养老金约97%投资于挪威以外的国际市场，自1998年以来，该基金的年回报率为5.99%，2023年上半年的回报率达到10%（NBIM官网数据）。可见，利用好海外资产，可以实现分散养老金投资风险、降低投资收益波动、扩大收入来源的目的。因此，将养老资金进行适当的全球配置，有望成为养老资产稳定增长的重要途径，可以更好地应对国内经济结构性变化带来的挑战，保障养老金的长期购买力和投资回报率。
（作者单位：交通银行发展研究部；交通银行博士后科研工作站。本文仅代表作者观点，与所在单位无关）
公式
①交通银行养老金融课题组. 个人养老金账户发展的影响机制研究—基于个人养老金问卷调研数据的分析[J].银行家, 2023(12): 94-97，上海市支付清算协会2023年重点研究课题（编号：SPCA2023-06）
②刘能华，田振,唐成千.养老理财高质量发展策略研究[J].清华金融评论，2023,(03):87-90.
③马源.我国个人养老金制度税收优惠模式的激励效应——EET与TEE的比较[J].税收经济研究，2023,28(03):13-19.
④唐建伟，刘能华，田振.借鉴国际经验发展第三支柱养老[J].银行家，2022,(09):102-105.
⑤唐建伟等.聚焦五大金融领域 助力金融强国建设——2024年商业银行运行展望[J].新金融，2024(03):18-26.
⑥王博,陈开璞.人口结构变化对自然利率的影响[J].财贸经济，2021,42(12):53-68.